Una adquisició pot necessitar diversos controls regulatoris abans de poder tancar-se
Una mateixa adquisició pot estar subjecta de manera simultània a diversos controls públics abans de poder tancar-se. Més enllà de l'acord entre comprador i venedor, determinades operacions han de superar el control de concentracions, el règim d'inversions estrangeres i, si escau, el nou control de subvencions estrangeres que distorsionen el mercat interior. No es tracta de règims alternatius, sinó acumulatius i amb lògiques diferents. El resultat pràctic és que una compravenda pot estar perfectament pactada entre les parts i, tanmateix, no poder-se executar fins que s'hagin obtingut determinades autoritzacions o hagin conclòs els procediments regulatoris corresponents. Integrar aquests controls en l'estructura contractual des de l'inici és essencial per gestionar terminis, riscos i, en darrer terme, la mateixa viabilitat de l'operació.
1.Control de concentracions: canvi de control i efectes sobre la competència
El primer filtre clàssic és el control de concentracions. Una operació de M&A constitueix una concentració quan produeix un canvi estable de control sobre la totalitat o part d'una o diverses empreses, ja sigui per fusió, adquisició de control exclusiu o conjunt, o creació d'una empresa en participació que exerceixi de manera permanent les funcions d'una entitat econòmica autònoma. El control es defineix com la possibilitat d'exercir una influència decisiva sobre una empresa, ja sigui per drets de propietat o d'ús d'actius, ja sigui per contractes o per la capacitat de determinar la composició i les decisions dels seus òrgans. No es consideren concentracions les meres redistribucions intragrup, determinades adquisicions temporals per entitats financeres o les realitzades en el marc de procediments concursals.
A Espanya, la Llei de Defensa de la Competència sotmet a control previ les concentracions que superen determinats llindars. Cal notificar una operació quan, com a conseqüència de la concentració, s'adquireix o s'incrementa una quota igual o superior al trenta per cent del mercat rellevant de producte o servei en l'àmbit nacional o en un mercat geogràfic definit dins d'aquest, llevat que el volum de negoci a Espanya de la societat o els actius adquirits no superi els deu milions d'euros i les parts no tinguin una quota igual o superior al cinquanta per cent en cap dels mercats afectats. També cal notificar-la quan el volum de negoci global a Espanya del conjunt de les parts superi els dos-cents quaranta milions d'euros i almenys dues d'elles facin individualment més de seixanta milions d'euros. Les concentracions de dimensió comunitària, definides pel Reglament europeu de concentracions en funció de llindars de volum de negoci mundial i comunitari, es notifiquen a la Comissió Europea, llevat que hi hagi remissió als estats membres.
L'efecte pràctic és que l'operació no es pot executar fins que l'autoritat de competència competent l'autoritzi, amb condicions o sense, o fins que transcorrin els terminis sense oposició. El contracte de compravenda ha d'incorporar, per tant, condicions suspensives relatives a l'obtenció de l'autorització de competència, obligacions de notificació i cooperació, i clàusules que assignin el risc que l'autoritat imposi remeis o fins i tot prohibeixi l'operació. En operacions complexes, la negociació sobre qui assumeix el “risc antitrust” i fins a quin punt està disposat a acceptar desinversions o compromisos conductuals és tan rellevant com el preu.
2.Inversions estrangeres: seguretat, ordre públic i sectors estratègics
El segon filtre rellevant és el control d'inversions estrangeres directes. El règim espanyol parteix de la llibertat de moviments de capitals, però suspèn aquesta llibertat per a determinades inversions estrangeres directes que puguin afectar la seguretat, l'ordre públic o la salut pública. Es consideren inversions estrangeres directes aquelles que porten l'inversor a ostentar una participació igual o superior al deu per cent del capital social d'una societat espanyola, o a adquirir el control de la totalitat o d'una part d'aquesta d'acord amb els criteris de control de la normativa de competència, quan les fan residents en països de fora de la Unió Europea i de l'Associació Europea de Lliure Comerç, o residents a la UE o a l'AELC la titularitat real dels quals correspongui a residents de països tercers.
La suspensió del règim de liberalització s'aplica a inversions en sectors estratègics com ara infraestructures crítiques físiques o virtuals, tecnologies crítiques i de doble ús, subministrament d'inputs fonamentals com l'energia, sectors amb accés a informació sensible i mitjans de comunicació. També s'activa quan l'inversor està controlat per un govern d'un tercer país, ha fet inversions en sectors sensibles en altres estats membres o hi ha un risc greu d'activitats delictives o il·legals. El Govern pot estendre la suspensió a altres sectors mitjançant un acord del Consell de Ministres.
La conseqüència és que l'operació queda sotmesa a autorització prèvia. Les inversions fetes sense la preceptiva autorització no tenen validesa ni efectes jurídics mentre no se'n produeixi la legalització, i l'inversor no pot exercir drets econòmics ni polítics en la societat adquirida. El procediment d'autorització té terminis propis, que poden arribar a diversos mesos, i la resolució pot ser d'autorització, d'autorització condicionada a compromisos o de denegació. El contracte de compravenda ha de reflectir aquesta realitat: el tancament s'ha de condicionar a l'obtenció de l'autorització d'inversions exteriors, les parts s'han d'obligar a cooperar en la tramitació i han de pactar què passa si l'autorització es denega o es condiciona de manera que alteri substancialment l'operació. En sectors com ara defensa o energia, a més, poden existir controls sectorials addicionals sobre la presa de participacions significatives.
3.Subvencions estrangeres: un nou control sobre l'origen de determinats avantatges
El tercer filtre, més recent, és el control de subvencions estrangeres que distorsionen el mercat interior. El Reglament europeu sobre subvencions estrangeres ha introduït un sistema de control ex ante de determinades operacions de concentració i de participació en procediments de contractació pública quan les empreses implicades han rebut contribucions financeres de tercers països per damunt de certs llindars. L'objectiu és evitar que subvencions concedides per estats no membres de la Unió confereixin a empreses un avantatge competitiu indegut en el mercat interior i alterin la competència en operacions de M&A o en licitacions.
En l'àmbit de les concentracions, el Reglament exigeix notificar a la Comissió Europea les operacions en què almenys una de les empreses implicades estigui establerta a la Unió i generi un volum de negoci significatiu, i el conjunt de les empreses hagi rebut contribucions financeres de tercers països per damunt d'un llindar determinat en els tres anys anteriors. La Comissió pot examinar si aquestes contribucions constitueixen subvencions estrangeres que distorsionen el mercat interior i, si escau, imposar mesures correctores, prohibir la concentració o acceptar compromisos. En contractació pública, els operadors econòmics que participin en determinats procediments han de declarar les contribucions financeres estrangeres rebudes i, si escau, sotmetre's a un examen similar.
Per a una operació de M&A amb dimensió europea i presència de finançament o suport de tercers països, això afegeix una capa addicional de control. L'operació pot estar subjecta simultàniament al control de concentracions i al control de subvencions estrangeres, amb procediments i terminis diferents. El contracte ha de preveure l'obligació de les parts de recopilar i facilitar informació sobre contribucions financeres estrangeres, de cooperar en la notificació i d'assumir les possibles mesures correctores que la Comissió pugui imposar. La manca de notificació o l'execució d'una concentració notificada abans de la decisió de la Comissió pot donar lloc a sancions significatives i a la nul·litat de l'operació.
4.Interacció dels tres controls i efectes sobre l'estructura contractual
Aquests tres règims no s'exclouen entre si; es poden aplicar simultàniament a una mateixa adquisició. Una operació en què un inversor d'un tercer país adquireix el control d'una empresa espanyola amb activitat en un sector estratègic i presència significativa en el mercat interior pot requerir, alhora, autorització d'inversions estrangeres, autorització de competència i examen de subvencions estrangeres. Cada procediment té la seva pròpia lògica, la seva autoritat competent, els seus terminis i els seus possibles resultats. Des de la perspectiva de les parts, això es tradueix en una complexitat regulatòria que s'ha de gestionar des del disseny de l'operació.
A la pràctica, el contracte de compravenda ha d'incorporar un conjunt de condicions suspensives que cobreixin tots els controls rellevants: autorització de competència, autorització d'inversions exteriors, decisió favorable en matèria de subvencions estrangeres quan escaigui i, si escau, autoritzacions sectorials específiques. Ha d'establir obligacions detallades de cooperació en la preparació de notificacions i sol·licituds, en la resposta a requeriments d'informació i en la negociació de possibles compromisos o remeis. Ha d'assignar el risc que una autoritat imposi condicions costoses o prohibeixi l'operació, i determinar qui assumeix l'obligació d'oferir remeis, fins a quin punt i amb quines conseqüències econòmiques.
El calendari de l'operació es veu inevitablement afectat. Els terminis de revisió de competència, d'inversions estrangeres i de subvencions estrangeres es poden solapar o encadenar, i l'estratègia de notificació s'ha de coordinar per evitar contradiccions i aprofitar sinergies. En alguns casos, pot ser convenient notificar primer a una autoritat per testar-ne la reacció abans d'adreçar-se a una altra; en altres, la simultaneïtat pot ser preferible per escurçar temps. En qualsevol cas, la idea d'un closing ràpid després del signing esdevé irreal en operacions sotmeses a múltiples controls.
5.Conclusió: una compravenda acordada no sempre és una compravenda executable
Una adquisició pot estar perfectament acordada entre comprador i venedor quant a preu, perímetre i garanties i, tanmateix, no ser executable fins que s'hagin superat diversos filtres regulatoris. El control de concentracions, el règim d'inversions estrangeres i el control de subvencions estrangeres responen a objectius diferents, però convergeixen en un punt: condicionen la possibilitat de tancar l'operació i de desplegar-ne els efectes. Per a les parts, això significa que la dimensió regulatòria no es pot tractar com un apèndix tardà, sinó com un element estructural de la transacció.
Identificar des del principi quins controls poden ser aplicables, dissenyar l'operació tenint en compte el seu impacte, planificar el calendari de notificacions i autoritzacions, i reflectir tot això en l'estructura contractual mitjançant condicions suspensives, obligacions de cooperació i clàusules d'assignació de riscos és avui una part inseparable del treball en M&A. Ignorar aquesta realitat pot conduir a operacions bloquejades, a renegociacions forçades, a costos addicionals o fins i tot a la impossibilitat de tancar. En un entorn en què la intervenció pública sobre les grans transaccions s'ha intensificat i sofisticat, entendre que una adquisició pot necessitar diversos controls regulatoris abans de poder tancar-se és el primer pas per estructurar-la de manera viable.
